有税开年复苏，免税积极推进

2023-04-29 18:03:39来源：华福证券

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（以下内容从华福证券《有税开年复苏，免税积极推进》研报附件原文摘录）

王府井(600859)
事项：公司发布2022年报，实现营业收入108.0亿元，yoy-15.3%；归母净利润1.95亿元，yoy-85.5%；扣非归母净利润-953万元，主要系闭店导致收入下降、为租户和供应商减免租金和保底及相关费用、非经常性损益及计提减值准备；单Q4实现营收23.3亿元，yoy-26.4%，归母净利润亏损2.2亿元，21年单Q4盈利7.5亿元，基本符合预期。
三大核心业态疫情期间承压。22年百货/购物中心/奥莱分别实现营收55.4/21.7/14.8亿元，同比分别-22.1%/+5.1%/-8.0%；毛利率分别31.8%/49.1%/64.4%，同比分别-5.4/-1.4/-5.3pct；期末门店数量分别36/23/16家，同比分别-2/+1/+2家。其中购物中心与奥莱占比稳步提升，购物中心增长主要由收购购物中心公司股权贡献，若剔除收购则同比下降13.3%；奥莱3-6月闭店数量多且时间长，受疫情影响较大，若剔除新店影响则同比下降14.1%。
毛净利率及费用率受疫情拖累。22年公司毛利率38.3%，同比-3.9pct；归母净利率1.8%，同比-8.7pct；销售/管理费用率分别16%/14%，同比分别+2.9/+3.3pct。单Q4毛利率37.6%，同比-7.4pct；归母净利率同比转亏，除疫情影响外还受21年Q4合并首商导致高基数的影响。
23年实现开门红，期待业绩释放。23年1-2月有税业务中，奥莱/购物中心销售分别同比增长26%/10%，开年复苏良好；线上销售同比增长近50%，全渠道加速布局。离岛免税方面，万宁王府井国际免税港自23年1月18日试营业到1月31日期间，客流量同比增长128%，销售额同比增长67%，线上免税小程序亦于1月底上线，万宁项目4月9日正式开业，成功引入近500家品牌，其中包含20家在海南布局首店的品牌。
盈利预测与投资建议：公司有税积极转型，离岛免税进展顺利，同时有望受益于后续市内免税政策落地。基于23年1-2月的强势复苏，我们小幅上调23-24年营收、净利润预测，预计23-25年营收分别为132.8/150.2/169.4亿元（前次23-24分别为132.7/150.2亿元），归母净利润分别为8.9/11.6/14.4亿元（前次23-24分别为8.4/11.2亿元）。分部估值，预计24年有税业务净利润9.9亿元，给予23倍PE，市值227亿元；离岛免税业务净利润1.7亿元，给予20倍PE，市值34亿元；市内免税业务净利润7.3亿元，给予24倍PE，市值175亿元。合计目标市值436亿元，维持“买入”评级。
风险提示：消费复苏及市内免税政策落地不及预期，竞争加剧。